2025年4月关税政策落地后，黄金价格冲高回落，近期呈剧烈波动态势。本轮大涨主要受中美关税紧张升级、美元承压与美联储政策预期转向谨慎，以及全球避险情绪高企所驱动。底层逻辑上，长期支撑要素是避险需求，关税和地缘不稳定都会支撑金价。宏观叙事上称之为美元信用崩塌，结构性表现为美元贬值，黄金作为除比特币外唯一能从美元贬值中受益的主要资产，央行购金行为也体现了这一点。

黄金可以近似看作长久期的通胀保值零息债券，而实际利率水平则构成其持有的隐性成本。但从走势来看，2022年左右开始相关性减弱。可能的原因包括市场避险需求主导黄金定价、美元信用体系重构、央行购金行为改变供需结构、ETF资金流重塑市场结构等。

对于央行来说，黄金是美元的替代品，地缘政治因素正在驱动定价。黄金是“逆全球化”、“去美元化”的直接受益标的。对于全球市场来说，弱美股、弱美元的担忧驱动黄金上涨是本轮全球ETF增持的直接原因。2025年以来，ETF资金成为助推金价持续上行的重要力量。

黄金的定价逻辑很可能正在改变：黄金体系不再是美元体系的附庸，而是逐渐成为与美元分庭抗礼、甚至取而代之的存在。真正的资产价格重估信号既不在人民币兑美元，也不在利率路径，而在黄金——人民币黄金价格才是中国真正的货币锚。人民币计价黄金的上行或是中国正在系统性走向再通胀的体现。

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